Trái phiếu doanh nghiệp bất động sản là “khoản vay dưới chuẩn”?

Các chuyên gia kinh tế tại hội thảo khoa học quốc gia “Kinh tế Việt Nam năm 2021 và triển vọng năm 2022: Ổn định kinh tế vĩ mô và lành mạnh tài chính trong bối cảnh đại dịch Covid-19” do trường Đại học Kinh tế Quốc dân phối hợp cùng Ban Kinh tế Trung Ương, Ủy Ban Kinh tế của Quốc hội tổ chức ngày 25/4 tại Hà Nội lo ngại, bên cạnh nền kinh tế Việt Nam đang đối diện với nhiều rủi ro bất ổn vĩ mô, những bất ổn tài chính càng khiến cho quá trình ứng phó với đại dịch và hồi phục kinh tế trở nên khó khăn. 

HỆ THỐNG TÀI CHÍNH ĐANG BỊ "NHIỄM VIRUS"

Phân tích dòng vốn chảy vào thị trường bất động sản thời gian qua, nhóm nghiên cứu trường Đại học Kinh tế Quốc dân chỉ ra, năm 2021, tốc độ tăng trưởng tín dụng bất động sản lên tới 17,14%, cao hơn mức tăng trưởng tín dụng bình quân toàn hệ thống. Dư nợ tín dụng đổ vào bất động sản chiếm khoảng 20,11% dư nợ toàn hệ thống, đây là một trong những ngành kinh tế có tỷ trọng nợ lớn nhất của hệ thống ngân hàng.

Tuy nhiên, "trong bối cảnh thị trường sôi động ở các phân khúc mang tính đầu cơ, thị trường bất động sản có thể tạo rủi ro chéo lớn hơn tới ổn định và an toàn của hệ thống ngân hàng thương mại trong năm 2022 nếu lạm phát gia tăng lớn hơn kỳ vọng, khiến chính sách tiền tệ phải đảo chiều", nhóm nghiên cứu trường Đại học Kinh tế Quốc dân lo ngại.

Theo đó, trong 3 năm trở lại đây, dòng vốn đổ vào bất động sản còn được hỗ trợ lớn từ kênh trái phiếu doanh nghiệp.

Việc các doanh nghiệp bất động sản phát hành thành công trái phiếu doanh nghiệp khối lượng lớn là tín hiệu đáng mừng trên thị trường vốn. Điều này cho thấy sự phát triển đa dạng và linh hoạt hơn dòng vốn đầu tư vào bất động sản, giảm rủi ro phụ thuộc vào dòng vốn tín dụng từ các ngân hàng thương mại.

Tuy nhiên, thị trường trái phiếu doanh nghiệp thiếu minh bạch cũng đồng thời ấn chứa nhiều rủi ro đối với thị trường bất động sản.

Theo thống kê, năm 2021, bất động sản là ngành phát hành nhiều trái phiếu doanh nghiệp nhất, chiếm tỷ trọng sàn 40% lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành; tương đương 285,6 nghìn tỷ đồng, tăng đến 64% so với năm 2020. Đây cũng là ngành có lãi suất sơ cấp bình quân cao nhất, với mức lãi suất gần 9,8%.

Liên quan đến vấn đề này, trong một báo cáo gần đây của FiinRatings, hơn 80% giá trị trái phiếu doanh nghiệp của ngành bất động sản phát hành thuộc về các doanh nghiệp chưa niêm yết. Các doanh nghiệp này có sức khỏe tài chính ở mức yếu rất báo động và đặc biệt là thiếu minh bạch. 

Điều này thể hiện qua mức độ đòn bẩy tài chính, nợ vay ròng/vốn chủ sở hữu hiện ở mức lên tới 8,1 lần trong khi các doanh nghiệp niêm yết chỉ ở mức 2,5 lần.

Đòn bẩy tài chính của các doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu doanh nghiệp chưa niêm yết ước tính có thể còn cao hơn nữa, rủi ro hơn nữa.

Trong khi đó, trái phiếu của các doanh nghiệp chưa niêm yết này hầu hết là phát hành riêng lẻ cho các bên mua chính là ngân hàng thương mại và công ty chứng khoán. Phần lớn lượng trái phiếu này đều có tài sản đảm bảo hoặc bảo lãnh của bên thứ ba.

Tuy nhiên, tài sản thế chấp hay tài sản đảm bảo chỉ có tác dụng tạo áp lực cho doanh nghiệp trong việc đáp ứng nghĩa vụ nợ; trong khi giá trị thu hồi rất thấp, do tính phức tạp của các thủ tục xử lý tài sản thế chấp và thời gian kéo dài.  

Ngoài ra, việc thiếu vắng các thông tin về xếp hạng tín nhiệm trên thị trường phát hành nợ khiến cho trái phiếu doanh nghiệp bất động sản trở thành loại rủi ro lớn nhất trên thị trường vốn hiện nay.

Với đặc trưng sử dụng đòn bẩy cao, nếu lãi suất tăng do lo ngại lạm phát và bù đắp nợ xấu gia tăng, thị trường bất động sản có thể lập tức suy giảm sau khi phục hồi chưa được bao lâu.

"Sự suy giảm của bất động sản sẽ tác động tiêu cực với nợ xấu cũng như sự ổn định của hệ thống ngân hàng và khả năng trả nợ trái phiếu doanh nghiệp của các nhà phát triển bất động sản cho các nhà đầu tư cá nhân", nhóm nghiên cứu từ Đại học Kinh tế Quốc dân cảnh báo.

Mặt khác, với dòng vốn từ FDI và kiều hối vào bất động sản sụt giảm đáng kể trong khi hai dòng vốn này đáng lẽ giúp thị trường bất động sản phát triển cân đối hơn, đặc biệt hỗ trợ phát triển bất động sản văn phòng, bán lẻ, khu công nghiệp và du lịch.

Đây là những khu vực bất động sản tạo ra giá trị gia tăng bền vững hơn cho nền kinh tế, tạo nguồn thu ngân sách bền vững, trong khi giảm tải được sự phụ thuộc vào vốn vay từ hệ thống ngân hàng thương mại.

Cụ thể, năm 2021, dòng vốn FDI giải ngân ở khu vực bất động sản giảm 37% so với năm 2020, chỉ đạt 2,63 tỷ USD, mức giảm này tương đương mức giảm vốn FDI toàn cầu năm 2021 là 38%. Bên cạnh đó, lượng kiều hối giảm về Việt Nam trong năm 2021 cũng giảm 27,3% so với năm 2020. Theo thống kê của Hiệp hội Bất động sản TP. Hồ Chí Minh (HoREA), khoảng 22% lượng kiều hối được đầu tư vào bất động sản.

XEM XÉT TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP BẤT ĐỘNG SẢN LÀ "KHOẢN CHO VAY DƯỚI CHUẨN"

Trước sự tăng trưởng nóng nhưng đi kèm nhiều rủi ro, TS. Cấn Văn Lực, Thành viên Hội đồng Tư vấn Chính sách Tài chính Tiền tệ Quốc gia, Kinh tế trưởng Ngân hàng BIDV phân tích: "Thị trường chứng khoán, trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam đang ở lứa tuổi tăng trưởng rất nhanh, giống như một thanh niên phổng phao, đương nhiên sẽ có một số những hệ lụy, rủi ro".

Cơ quan quản lý rất muốn thúc đẩy thị trường phát triển để doanh nghiệp tiếp cận vốn tốt hơn, nhất là trong bối cảnh dịch bệnh, điều kiện tiếp cận tín dụng với hệ thống ngân hàng tương đối khó khăn.

Tuy nhiên, "đâu đó một số điều kiện hơi lỏng lẻo so với sự tinh vi của các chủ thể tham gia thị trường", ông Lực nhấn mạnh. Khung khổ pháp lý rõ ràng tích cực thay đổi nhưng đâu đó vẫn có những nhịp chậm hơn so với nhu cầu phát triển của thị trường.

Để bình ổn thị trường bất động sản, ngăn nguy cơ liên luỵ đến cả hệ thống tài chính, đại diện nhóm nghiên cứu, PGS. TS Tô Trung Thành, Trưởng phòng Quản lý khoa học trường Đại học Kinh tế Quốc dân cho rằng nên lưu ý đến 3 giải pháp.

Thứ nhất, do chuẩn mực phát hành trái phiếu doanh nghiệp thấp hơn nhiều so với quy trình và yêu cầu đòi hỏi thẩm định với một khoản vay tín dụng, nên trái phiếu doanh nghiệp bất động sản do ngân hàng thương mại và các công ty liên kết nắm giữ nên xem như một khoản “cho vay dưới chuẩn”.

Một lượng lớn các trái phiếu doanh nghiệp bất động sản được phát hành, tuy chỉ có 28,2% nằm ngoài hệ thống ngân hàng thương mại, nhưng 45,8% lại được nắm giữa bởi các công ty chứng khoán có liên kết mạnh mẽ với các ngân hàng thương mại.

“Điều này có nghĩa là một lượng lớn “nợ dưới chuẩn”, lên đến 74% vẫn nằm trong hệ thống tài chính”, đại diện trường Đại học Kinh tế Quốc dân tính toán.

Vì vậy, cần áp dụng trích lập dự phòng rủi ro với mọi định chế, gồm cả công ty chứng khoán, quỹ… khi nắm giữ loại giấy tờ có giá này.

Tại các công ty chứng khoán, với các trái phiếu doanh nghiệp bất động sản đang nắm giữ chỉ trích lập dự phòng giảm giá chứng khoán nếu cần. Điều này khiến một rủi ro lớn trong hệ thống chưa được dự phòng đúng và đủ. 

Thứ hai, loại bỏ xung đột lợi ích hiện đang tạo lỗ hổng rủi ro hệ thống lớn trên thị trường tài chính về phát hành trái phiếu doanh nghiệp.

Các ngân hàng thương mại và công ty chứng khoán là những định chế vừa tư vấn, vừa phát hành cho doanh nghiệp bất động sản, vừa định giá trái phiếu doanh nghiệp, vừa bảo lãnh cho doanh nghiệp phát hành. Đồng thời, vừa là người mua, nắm giữ trái phiếu doanh nghiệp bất động sản cũng đồng thời là người bán trái phiếu doanh nghiệp cho các nhà đầu tư tư nhân.

Điều này gây ra xung đột lợi ích rất lớn trên thị trường tài chính, do nghi vấn các tổ chức tín dụng, các công ty chứng hoán cấu kết với doanh nghiệp trái phiếu doanh nghiệp bất động sản yếu kém phát hành trái phiếu doanh nghiệp để đảo nợ.

Mỗi khâu trên thị trường nợ cần được đảm bảo không có xung đột lợi ích, các định chế tham gia độc lập trên thị trường, điều này sẽ làm giảm khả năng thị trường nợ bị thao túng, đảm bảo duy trì lành mạnh cho hệ thống.

Thứ ba, giảm tính chất đầu cơ trên thị trường bất động sản, tính tới nhanh áp dụng Luật Tài sản.

"Phát triển thị trường vốn vẫn phải đề thị trường quyết định nhưng xuất hiện khiếm khuyết, nhà nước phải can thiệp. Tuy nhiên, phải cực kỳ khéo, kiến tạo để thị trường phát triển nhưng kiểm soát được rủi ro. 

Về giải pháp, đầu tiên, cần công khai, minh bạch hơn nữa. Chủ thể tham gia thị trường chuyên nghiệp hơn.

Bên cạnh đó, cần phối hợp chính sách để kiểm soát rủi ro cả hệ thống tài chính tốt hơn. Tôi vẫn lo âu rủi ro hệ thống tài chính lan truyền giữa ngân hàng bảo hiểm, chứng khoán, bất động sản, khối tứ trụ liên thông. Giải pháp cuối cùng là cần thông tin số liệu".

 

"Phải khẳng định rằng thị trường bất động sản và thị trường tài chính có một mối quan hệ hữu cơ. Thực tế ở Việt Nam hiện nay, đứng sau mỗi ngân hàng, một vài đại gia bất động sản. Đứng sau mỗi đại gia bất động sản là một vài ngân hàng.

Dòng tiền đổ vào bất động sản qua rất nhiều kênh khác nhau, bất kỳ rủi ro nào trên thị trường bất động sản đều lan sang tài chính, chứng khoán.

Thời gian gần đây, chúng ta chứng kiến những tập đoàn lớn như FLC, Tân Hoàng Minh, hay hơn chục đại gia lớn nhất về bất động sản Việt Nam đang nằm trong "tầm ngắm" của thanh tra. Tuy nhiên, điều đáng nói, rất nhiều khoản nợ như của Tập đoàn FLC hiện nay không phải nợ xấu, thậm chí được đánh giá rất tốt, nhưng sau khi chủ tịch bị bắt tạm giam, ngân hàng đổ xô vào đòi nợ trước hạn. 

Bên cạnh đó, do phát triển quá nóng của thị trường chứng khoán lẫn thị trường trái phiếu doanh nghiệp đều dựa trên nền đất đai, bất động sản. Trong khi đó, hệ thống quản lý đối với bất động sản không theo kịp sự phức tạp của thị trường bất động sản.