Trustlink - công ty "1 vốn 67 nợ" và nghệ thuật kinh doanh của VNDirect

Quý III/2022 là quãng thời gian đặc biệt khó khăn với các công ty chứng khoán trong nước, khi mà thị trường rơi vào downtrend với biên độ giảm rất mạnh. Thay vì bức tranh tươi sáng chỉ một năm về trước, thì một loạt công ty chứng khoán đã phải báo lỗ trong quý vừa qua.

Trong bối cảnh đó, VNDirect là cái tên hiếm hoi báo lãi trong quý III, với lợi nhuận sau thuế 42,3 tỷ đồng, dù giảm tới 93% so với cùng kỳ.

Đóng góp công lớn vào vào kết quả trên là nghiệp vụ cho vay margin, với khoản lãi 377,5 tỷ đồng trong kỳ, tăng 21% so với quý III/2021. Luỹ kế từ đầu năm, VNDirect thu về tới 1.265 tỷ đồng từ cho vay margin, tăng tới 73% so với cùng kỳ năm ngoái.

Trong năm 2021, hoạt động cho vay margin mang về cho VNDirect 1.161 tỷ đồng, gấp 3,2 lần năm 2020.

Những con số nêu trên phần nào phản ánh mức độ đặc biệt sôi động của thị trường chứng khoán trong năm ngoái và những tháng đầu năm 2022, mà trong "cơn điên" thanh khoản, các công ty chứng khoán là bên hưởng lợi lớn hơn cả.

Cấu trúc doanh thu của một công ty chứng khoán chủ yếu đến từ 3 mảng: Tự doanh, môi giới và cho vay margin. Trong đó, các CTCK cạnh tranh gay gắt ở mảng môi giới, không ít đơn vị kéo phí môi giới về tới mức 0% để giành thị phần, hoạt động tự doanh thì phụ thuộc vào thị trường chung. Về phần mình, nghiệp vụ cho vay margin được đánh giá là an toàn và hấp dẫn nhất.

Trao đổi với người viết, CEO một công ty quản lý quỹ đầu tư Top đầu Việt Nam đánh giá nghiệp vụ cho vay margin của công ty chứng khoán hấp dẫn không kém hoạt động tín dụng của ngân hàng thương mại, thậm chí có mức độ thanh khoản còn cao hơn, khi có thể bán giải chấp cổ phiếu của nhà đầu tư để bảo toàn vốn một cách nhanh chóng.

Với vị thế là công ty chứng khoán hàng đầu Việt Nam, VNDirect tất nhiên không thể bỏ qua cơ hội này. Tới cuối quý I/2022, số dư cho vay margin của VNDirect lên tới mức đỉnh lịch sử 17.123 tỷ đồng, tăng 1.649 tỷ đồng so với đầu năm, và gấp tới 3,6 lần so với đầu năm 2021, giải thích lợi nhuận từ hoạt động cho vay margin tăng mạnh giai đoạn vừa qua. Tới cuối tháng 9/2022, dù đã giảm mạnh, song số dư cho vay của VNDirect vẫn lên tới 12.951 tỷ đồng.

Bí ẩn công ty 1 vốn 67 nợ

Đồng hành với VNDirect trong việc cho khách hàng vay margin suốt nhiều năm qua, nên biết còn có vai trò của CTCP Đầu tư và Dịch vụ Trustlink - với tư cách bên thứ ba cho vay. Trustlink, trong một số trường hợp, còn cấp margin với tỷ lệ cao hơn nhiều so với VNDirect.

Năm 2021, cùng với quy mô mở rộng chóng mặt của VNDirect, bảng cân đối kế toán của Trustlink cũng "nở" rất nhanh, với tổng tài sản tăng gấp 5,4 lần so với đầu năm lên mức 7.240 tỷ đồng, trong đó tới 77%, tương đương 5.570 tỷ đồng là cho vay và phải thu ngắn hạn. Xét trong cả giai đoạn 4 năm 2018-2021, tổng tài sản của Trustlink tăng tới 19 lần, vay nợ tài chính tăng 23 lần.

Tới cuối năm 2021, trong số 7.240 tỷ đồng tổng tài sản của Trustlink, có không có tài sản cố định, 281 triệu đồng tài sản cố định vô hình đã được khấu hao hết; tiền và tương đương là 560 tỷ đồng, chứng khoán kinh doanh 617 tỷ đồng, các khoản phải thu ngắn hạn 6.006 tỷ đồng, gồm phải thu về cho vay ngắn hạn 4.867 tỷ đồng và phải thu ngắn hạn khác 703 tỷ đồng. Ở bên kia bảng cân đối kế toán, tạo nên phần lớn tài sản của Trustlink là nợ phải trả 6.992 tỷ đồng, chủ yếu là vay nợ tài chính ngắn hạn, với số dư 6.792 tỷ đồng, gấp 28 lần vốn chủ sở hữu, và gấp tới 67 lần vốn điều lệ.

Báo cáo lưu chuyển tiền tệ thể hiện Trustlink trong năm chi tới 27.801 tỷ đồng cho vay, và thu hồi 23.223 tỷ đồng tiền vay, là những con số khổng lồ so với một doanh nghiệp chỉ có vốn điều lệ vỏn vẹn ở mức 105 tỷ đồng. Quy mô này, nên biết, tương đương với một công ty chứng khoán cỡ trung bình khá. Trong các năm 2018-2020, dòng tiền chảy qua nghiệp vụ này của Trustlink từ 5.000-8.000 tỷ đồng mỗi năm.

Vậy thì, Trustlink của ai, và nghiệp vụ cho vay margin "ké" VNDirect có ý nghĩa gì?

Về câu hỏi thứ nhất, Trustlink được thành lập từ năm 2009, là một mắt xích đặc biệt quan trọng trong cấu trúc kinh doanh của gia đình doanh nhân Phạm Minh Hương - Vũ Hiền, những ông, bà chủ của CTCP Tập đoàn I.P.A (HNX: IPA) hay VNDirect. Tổng giám đốc kiêm Người đại diện theo pháp luật hiện nay của Trustlink là bà Nguyễn Thị Hiền. Nữ doanh nhân sinh năm 1985 đã có tới 14 năm công tác tại VNDirect, từ vị trí nhân viên kế toán giao dịch, cho tới nay là cán bộ cấp trưởng phòng.

Về câu hỏi thứ hai, có nhận định rằng Trustlink sẽ giúp khách hàng của VNDirect có thêm lựa chọn khi công ty chứng khoán này cạn "room" margin, hay chạm trần tỉ lệ cho vay trên vốn chủ sở hữu 200%. Dù vậy, nên lưu ý rằng, việc là một bên thứ ba cho khách hàng của VNDirect vay margin cũng giúp mang về một khoản lợi nhuận lớn cho Trustlink - khi doanh nghiệp này đứng vai trò trung gian, đi vay và cho vay lại kiếm lãi chênh lệch.

Dòng tiền IPA - Trustlink - VNDirect

Tuy vậy, chỉ có vốn điều lệ 105 tỷ đồng (tăng từ 50 tỷ đồng giữa năm ngoái), Trustlink lấy đâu ra hàng nghìn tỷ đồng cho vay?

Các năm trước đây, nguồn vốn chủ yếu của Trustlink là vay nợ tài chính ngắn và dài hạn. Tuy nhiên từ đầu năm 2021 đến nay, hàng nghìn tỷ đồng đã được bơm cho Trustlink từ IPA Group - pháp nhân cũng thuộc sở hữu của vợ chồng doanh nhân Phạm Minh Hương.

Báo cáo tài chính thể hiện tới cuối quý I/2022, cả tập đoàn IPA cho Trustlink vay ngắn hạn 4.606,5 tỷ đồng, tăng 24% so với đầu năm và gấp gần 5 lần so với đầu năm ngoái.

So với tổng tài sản, IPA Group đã dành tới non nửa để cho Trustlink vay. Trong đó, tập đoàn mẹ IPA cho vay 3.348 tỷ đồng, CTCP Năng lượng Bắc Hà cho vay 1.212 tỷ đồng, các thành viên còn lại trong tập đoàn cũng "gom" tiền cho Trustlink vay, như CTCP Ong Trung Ương cho vay 35 tỷ đồng, CTCP Khách sạn Du lịch Đại Dương cho vay 9,5 tỷ đồng, Công ty TNHH Bất động sản Anvie cho vay 2,2 tỷ đồng...

Trùng hợp là cùng giai đoạn đẩy mạnh cho Trustlink vay tiền, IPA lẫn Năng lượng Bắc Hà cũng rất tích cực huy động vốn trên thị trường trái phiếu, với số dư lần lượt là 3.900 tỷ đồng và 1.200 tỷ đồng tới cuối Quý I/2022, tất cả đều không có tài sản đảm bảo, được thu xếp bởi chính VNDirect.

Dòng tiền tương đương hàng trăm triệu USD, có thể thấy đã được IPA huy động qua kênh trái phiếu, rồi cho Trustlink vay lại, với một phần đáng kể trong đó được dùng cho vay "ké" margin tại VNDirect.

Tất nhiên, câu chuyện tại Trustlink không quá "nhàm chán" như vậy. Nguồn tiền "khủng" giúp Trustlink, mà chính xác hơn là nhà chủ VNDirect có thêm nhiều dư địa hoạt động trên thị trường tài chính, sẽ được đề cập trong một dịp khác.

Vì sao chưa hợp nhất Trustlink?

IPA Group đầu tháng 5/2022 đã công bố Nghị quyết HĐQT về việc mua lại 99% cổ phần Trustlink từ các cổ đông hiện hữu.

Đây nhiều khả năng chỉ là động thái tái cơ cấu nội bộ của nhà chủ VNDirect. Ở một chi tiết đáng lưu ý, theo tìm hiểu của Người đưa tin, Trustlink từ đầu năm đã dừng cung cấp dịch vụ cho vay margin với khách hàng mới, trong bối cảnh các cơ quan chức năng tăng cường thanh kiểm tra các công ty chứng khoán.

Chưa rõ nghiệp vụ này có được nối lại hay không, song giai đoạn sôi động vừa qua cũng đã giúp Trustlink tích góp được một lượng lợi nhuận không nhỏ, với lãi sau thuế tăng nhanh từ 211 triệu đồng năm 2018 lên 119 tỷ đồng năm 2021, đóng góp chủ yếu là nghiệp vụ cho vay, thu về 486,7 tỷ đồng doanh thu hoạt động tài chính, trong khi chi phí lãi vay là 346,6 tỷ đồng. Lãi cơ bản trên cổ phiếu (EPS) tính riêng trong năm ngoái là 11.300 đồng. Tại ngày cuối năm 2021, số dư vốn chủ sở hữu là 247,7 tỷ đồng.

Như đã đề cập trong một bài viết trước, "game" tăng vốn của IPA vẫn còn nguyên với cơ cấu cổ đông khá cô đặc, chưa phân phối đáng kể. Việc mua lại Trustlink với một mức giá hợp lý sẽ giúp IPA ngay lập tức bổ sung một lượng lợi nhuận tích luỹ không nhỏ, còn về trung - dài hạn sẽ trực tiếp hưởng phần lãi cho vay mà trước nay được dành cho Trustlink. Sổ sách, câu chuyện "đẹp" hơn chắc hẳn sẽ giúp cổ phiếu IPA hấp dẫn khi IPA có kế hoạch phát hành mới 213 triệu cổ phần cho cổ đông hiện hữu.

Dù vậy, đó là bối cảnh những tháng đầu năm, còn giờ đây, cổ phiếu IPA trên sàn HNX đã giảm tới 84% từ đỉnh đầu năm, thậm chí về dưới mệnh giá trong những phiên gần đây. Khả năng thành công của đợt tăng vốn hàng nghìn tỷ đồng của IPA, bởi vậy là băn khoăn lớn của cổ đông lẫn thị trường. Ở một diễn biến khá tương đồng, IPA Group tới nay cũng chưa hoàn tất hợp nhất Trustlink, nửa năm sau Nghị quyết của HĐQT doanh nghiệp này.